No es el frío, es la economía… El clima empeora antes de lo pronosticado

El dato clave festejado por el gobierno fue la inflación de mayo (1,5%). En términos generales, toda disminución de la inflación es positiva, pues el descalabro de precios tiende a golpear más fuertemente a los sectores de menores ingresos. Sin embargo, hay que analizar la realidad detrás del número.
Por un lado, la cifra de inflación fue favorecida por la caída de los precios de bienes estacionales (-2,7%), un fenómeno usual del mes de mayo que suele revertirse entre junio y julio. También fue ayudada por la caída de los precios mayoristas (IPIM -0,3%) jalonados por la caída de los precios importados, que son muy sensibles a la apreciación cambiaria (o abaratamiento del dólar), y por el importante “aumento preventivo” que tuvieron en abril, por el temor devaluatorio ante la flexibilización del cepo (G. Zack, 25/6).
Asimismo, el gobierno “pisó” algunos precios regulados (1,3%), como hizo con la postergación del aumento del impuesto a los combustibles, lo que permitió mantenerlos a raya. La inflación núcleo (precios no regulados ni estacionales) del 2,2% refleja mejor la situación de los precios: no deja de ser un “buen número” en relación a la historia reciente del país, pero el fin de la inflación no está cerca.
Por otra parte, es importante subrayar la escasa sostenibilidad del mecanismo usado por el gobierno para bajar la inflación: la apreciación del peso (o el dólar barato). El “ancla cambiaria” pone límites a la inflación porque los precios locales están fuertemente influenciados por los internacionales, dado el fuerte carácter importador de la economía nacional y el uso del dólar como moneda de referencia y atesoramiento. El sendero desinflacionario depende de un dólar artificialmente barato, cuya estabilidad está en duda en función de la escasez de reservas en el BCRA y las dificultades para mantener un ingreso constante de dólares al país (técnicamente, “mantener positiva la balanza de pagos”).
Dólar futuro
Al respecto, recientemente se reveló que el Banco Central vendió USD 1.940 millones durante mayo en el mercado de dólar futuro para mantener a raya su cotización, lo cual relativiza el carácter “flotante” del mercado de cambios. En abril, tales ventas se limitaron a USD 400 M, es decir, el incremento de las ventas no fue arbitrario sino una decisión del gobierno frente al temor por un posible salto cambiario tras la flexibilización del cepo. Si bien tales contratos no suponen una venta “real” de dólares, establecer el precio de una operación futura le permite a los inversores cubrirse ante una eventual devaluación, al relajar el riesgo presente de invertir en pesos y tentar a los inversores a quedarse en la moneda nacional. Esto empuja hacia abajo la cotización del dólar o, al menos, evita un salto cambiario (Cenital, 2/7). 
Como prácticamente todas las decisiones de política económica del gobierno, el objetivo de la operación es mantener el sendero descendente de la inflación sin una caída estrepitosa del consumo y una recesión económica generalizada. 
FMI y reservas del Central
En este marco, pasó casi desapercibida la misión del FMI que llegó al país a fines de junio para auditar el cumplimiento de las metas del Acuerdo. Era esperable el cumplimiento de la no-asistencia del BCRA al Tesoro y el sobrecumplimiento de la meta fiscal, acorde a los brutales ajustes en el gasto y la inversión pública ejecutados por Milei y su casta (jubilaciones, obra pública, salud, educación, empleo público, etc.). 
Por el contrario, el desempeño del plan económico estuvo lejísimos (USD 3.600 M por detrás) de la meta de reservas del BCRA, a pesar de las colocaciones apuradas de deuda de las últimas semanas por USD 3.500 M para cubrir vencimientos de deuda privada. Es que el esquema de flotación entre bandas “sin intervención” (en los hechos, una política de “dólar barato”) prácticamente impide a la autoridad monetaria acumular dólares genuinamente en sus arcas. 
Al cierre de esta edición aún no se conoce el resultado formal de la misión, pero sería esperable un documento del organismo alabando el sendero general del gobierno, con observaciones sobre el proceso de acumulación de reservas y un waiver (“perdón”) sobre dicha meta que habilite el siguiente desembolso de fondos por USD 2.000 M, por ahora sin fecha cierta. 
Por último, la meta final de acumulación de reservas en 2025 pactada con el FMI supone acumular para diciembre unos USD 9.200 M en lo que resta del año, una cifra que parece inalcanzable considerando que ya pasó el mejor momento para incorporar reservas (la cosecha gruesa de la soja, en mayo-junio) y que el gobierno tiene por delante un proceso electoral con resultado abierto, que en Argentina siempre generan incertidumbres cambiarias y financieras.
Déficit en la balanza de pagos
La mencionada intervención en el mercado del “dólar futuro” se debe a que la cotización de la moneda presiona “naturalmente” hacia arriba, pues el dólar venía “artificialmente” planchado debajo de $1200 desde la flexibilización del cepo cambiario. Si bien el BCRA no opera directamente en el mercado de cambios, el gobierno maniobra con diversos instrumentos (dólar futuro, tasa de interés, promoción del carry trade, etc.) para pisar la divisa y combatir la inflación, a falta de un plan más consistente y sostenible. 
Sin embargo, carece de las reservas suficientes para sostener genuinamente esa apreciación del peso, y la economía argentina tampoco es lo suficientemente productiva como para sostener ese tipo de cambio por sí sola. Léase: prácticamente ninguna rama de la economía puede competir en el mercado mundial con el dólar pisado, las importaciones le ganan la pulseada a las exportaciones, el turismo emisivo le gana al receptivo (nos vamos más afuera que lo que vienen los extranjeros), etc. Por eso, la balanza de pagos, que mide la diferencia entre entrada y salida de dólares de la economía, tiende a ser negativa. 
Al respecto, el INDEC publicó que el déficit de cuenta corriente es de USD 5.200 M en el primer trimestre de 2025, el doble de lo estipulado por el FMI… ¡para todo el año! En mayo, en medio de la cosecha gruesa de soja, hubo un superávit comercial de tan sólo USD 600 millones. La consultora EcoGo (23/5) proyectó un déficit de USD 11.600 M (1,7% del PBI) para todo 2025, el propio gobierno admitió que proyecta un -2% del PBI (Clarín, 26/6) y algunas estimaciones más pesimistas lo ubican en torno al 2,5% (Cenital, 3/7). 
En aras de cubrir el agujero, el gobierno apostó todo al endeudamiento: se trajo USD 12.000 M del FMI (más otros USD 8.000 M, que llegarán más adelante) y colocó deuda pública en dólares (REPO bancario, organismos internacionales, bonos), fortaleciendo las reservas del BCRA con deuda. Colabora en eso, también, la promoción del carry trade y el crecimiento del endeudamiento privado, que vuelcan dólares en el mercado cambiario que permiten cubrir la demanda y sostener a la baja la cotización.
Nubes en el horizonte
En resumen, tras la flexibilización del cepo en abril, el Banco Central no pudo acumular reservas incluso a pesar de transitar la época del año más favorable: la liquidación de la cosecha gruesa de soja fue récord en mayo/junio (+90% respecto a 2024), endulzada con la reducción transitoria de las retenciones hasta el 30/6. 
Ya en julio, importantes jugadores del mercado financiero y el consejo de las eminencias bancarias (JP Morgan, Barclays) coincidieron en comenzar a desarmar las inversiones en pesos, juzgando que las variables económicas no están evolucionando favorablemente, en particular aquellas vinculadas a las presiones devaluatorias: el fin de la cosecha gruesa, la salida de dólares por turismo, la dolarización de carteras en la previa electoral, etc. Incluso el JP Morgan se permitió comentar sobre la situación política, relativizando la potencia electoral de Milei y la posibilidad de una revalidación contundente en las urnas que le permita avanzar con un nuevo ciclo de reformas estructurales. 
Entonces, a la disminución de la liquidación de la soja a partir de julio se le suman la “prudencia” pre electoral de los actores económicos (especialmente los capitales financieros) y una esperable continuidad o profundización de la dolarización de las personas físicas (en abril los ciudadanos compraron USD 2.000 M, en mayo USD 3.200 M), generando una tendencia a la escasez de dólares -menos oferta, más demanda. De hecho, el dólar pegó un salto temerario la primera semana del mes, revelando las dudas del mercado sobre la capacidad del gobierno de sostener el esquema monetario actual. 
El gobierno por ahora compensa la preferencia del mercado por “desensillar hasta que aclare” con el contundente préstamo del FMI, pero ciertamente llegará a las elecciones de octubre con varias dificultades y haciendo malabares financieros. El resultado de los comicios será una variable clave del fino equilibrio financiero del modelo y las dudas actuales podrían transformarse en certezas mediante una devaluación post electoral, momento más propicio para pagar el costo político de un fogonazo inflacionario, según el cálculo del gobierno. 
La soberbia del oficialismo sobre la evolución de la economía está relacionada con un estilo de comunicación más que con la solidez del modelo. El esquema de dólar barato, puntal de la baja de la inflación y de la subsistencia política del gobierno, tiene los días contados y están asomando los primeros síntomas, vinculados al flujo negativo de dólares y la incapacidad para recomponer las reservas. Cuando la ficción se desmorone y la realidad económica revele su verdadera cara, el gobierno deberá enfrentar una confrontación popular de magnitudes superiores a las luchas actuales. El PRML hará su aporte volcando las luchas a las calles para derrotar al experimento libertario y promoviendo la conformación de una fuerza social en condiciones de llevar adelante un programa económico alternativo de bienestar popular, basado en el no pago de la deuda externa, la nacionalización de los recursos estratégicos, el comercio exterior y el sistema bancario.
David Paz